今年以来,全球通胀影响、能源危机、美联储加息进程、国内宏观经济下行预期等多方面因素共同推动了A股市场较大幅度的调整。但是,以煤炭为代表的能源股板块、以及房地产为代表的稳增长板块表现较为强势,体现了今年以来权益资产从成长到价值再平衡的大趋势。

　　  去年以来,随着长达十年的上游资源品和原材料行业的产能出清,在“双碳”新背景下,我们判断上游资源和原材料行业将进入一个供给硬约束的新周期,叠加需求的韧性和经济结构转型带来的新兴增长点。未来十年,我们或在一个传统资源品紧平衡状态下走向碳达峰。

　　从全球的视野看,不仅中国,全球的矿业资本开支在过去十年都呈现不断缩减的态势,由于多年以来全球环保化、清洁能源化和ESG的进程,化石能源的新一轮资本开支困难重重,导致供需走向再平衡将持续较长时间,尤其是以煤炭为代表的化石能源更为突出。而从需求侧看,在传统化石能源(石油、天然气、煤炭)中,我国能自主可控的最可靠的化石能源依然是煤炭。在全球政治格局发生巨大变化的背景下,煤炭对于我国的能源自给和能源安全有着重大意义,其主体能源的地位不可撼动,从这个意义上,我国头部的煤炭龙头企业以其低估值、高盈利、高股息率,具备较好的投资价值。

　　从国内宏观看,去年11月中央经济工作会议明确“明年经济工作要稳字当头,稳中求进”,重提“以经济建设为中心”,虽然受疫情影响,经济复苏进程缓慢,但是我们坚信,在中央政策的不断发力下,“稳增长”必将成为市场主线之一。因此,今年以来,我们始终将能源、地产及其他低估值的板块作为重点配置方向。回顾前三季度,尽管市场波动很大,震荡剧烈,但我们基于自上而下对全球经济、国内宏观、产业周期和市场风格的判断,坚定策略方向,坚定行业配置,优选龙头个股,取得了较好的绝对收益和超额收益。

　　展望后市,通胀依然是海外经济的顽疾,欧美等国大概率延续激进加息的策略,直至经济需求出现明显下降,从而抑制通胀。然而,这一轮上游资源品尤其是化石能源的涨价,核心是由于供给缺乏弹性导致,并非短期内可以缓解,货币政策调控的作用有限,商品价格在后续宏观边际放松预期下仍然有望强劲反弹。

　　从当前指标看,海外等主要国家经济衰退的风险开始显著增加,对我国外需和出口或产生一定的负面冲击。但值得庆幸的是,我国率先控制住疫情,货币政策早已逐渐回归常态化,相比于海外,我国的货币政策较为稳健,通胀依然控制在相对低位,未来无论是财政政策还是货币政策的空间依然较大。与此同时,考虑到四季度更多重磅的系列政策有望出台,或有望显著提升市场的风险偏好水平。因此,虽然四季度海外经济的衰退预期可能一定程度加大A股市场的波动,但预计A股在政策“以我为主”的基调下,较低通胀和较大政策空间的相对优势开始显现,从而在全球权益资产中有望保持相对强势,我们也始终对A股抱有坚定信心。在行业配置上,我们继续坚定看好:1)能源通胀环境下的煤炭、油气等板块;2)受益于稳增长和行业格局优化的地产龙头等;3)估值处于底部区间的金融、基建及消费等行业。